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„Die Distributed-Ledger-Technologie definiert Märkte neu“

26. Feb 2019

„Die Distributed-Ledger-Technologie definiert Märkte neu“Der Head of DLT, Crypto Assets and New Market Structures über seine Projekte

Herr Hachmeister, was hat es mit dem 2018 neu geschaffenen Krypto-Bereich der Deutschen Börse auf sich, den Sie leiten und der immerhin rund 20 Mitarbeiter umfasst?

Jens Hachmeister, Head of DLT, Crypto Assets and New Market Structures

Lassen Sie mich hierzu kurz den Zusammenhang darstellen. Die Börse hat im Rahmen ihrer „Roadmap 2020“ drei Wachstumsfelder definiert: Neun Geschäftsfelder im Kerngeschäft, die unterschiedlichen Wachstumsambitionen folgen. Zudem Zukäufe dort, wo sie das Wachstum dieser neun Geschäftsfelder unterstützen. Und drittens neue Technologien. Im diesem, letzten Bereich gibt es wiederum vier Cluster: Das eine umfasst alles, was mit der Cloud-Technologie zu tun hat. Im Kern geht es darum, wie die Deutsche Börse die Cloud nutzen kann, und wie die bestehende Applikationslandschaft angepasst werden muss, um sie cloud-fähig zu machen.

Und welche sind die anderen drei Cluster?

Ein zweiter Bereich ist das Thema Big Data und Data Analytics – hier wird unser Kern-Datengeschäfts weiterentwickelt. Es geht allerdings über die reine Kursdatenvermarktung oder das Indexgeschäft hinaus. Hier sollen vermarktungsfähige Lösungen und Dienstleistungen entwickelt werden, die beispielsweise den Kunden in Investitionsentscheidungen am Markt unterstützen sollen, wie Predictive Analytics. Beim dritten Cluster geht es um Automatisierung und Robotics und wie Programmierschnittstellen – so genannte Application Programming Interfaces – zum Einsatz kommen. In einem zentralen Kompetenzzentrum für die verschiedenen Einheiten der Gruppe Deutsche Börse soll etwa herausgefunden werden, was sich wo und wie automatisieren lässt. Prozesse sollen damit transparenter, sicherer und stabiler gemacht und gleichzeitig neue Datenpools erschlossen werden.

Ihr Bereich umfasst aber nur das vierte Cluster?

Mein Bereich umfasst dezentrale Datenbanktechnologien – die Distributed-Ledger-Technologie – und damit einhergehend digitale Assets sowie neue Marktstrukturen. Die Blockchain ist ein Beispiel einer solchen Distributed-Ledger-Technologie. Wir sind von einer Phase der Erforschung und Ideenfindung in eine Phase gekommen, wo wir Initiativen vorantreiben und umsetzen, die den Anspruch haben, produktiv zur Anwendung zu kommen. Bei der Distributed-Ledger-Technologie ist dies nicht einfach, da die Anwendungsfälle immer dann am geeignetsten erscheinen, wenn es komplexe Marktsituationen gibt, die durch die neue Technologie auf ein einfacheres und transparenteres Niveau gebracht werden könnten. Das geschieht vor allem dort, wo Märkte neu betrachtet und definiert werden. Das ist unsere Aufgabe als Börsenbetreiber: neue Märkte zu identifizieren und zu erschließen.

Es gibt böse Zungen, die unken, viele Blockchain-Projekte seien bloß von Unternehmensvorständen angestoßen worden, um zu demonstrieren, dass man in diesem Bereich aktiv ist, wobei die Realisierungschancen aber schon von Anfang an sehr gering eingeschätzt werden. Wie verhindern Sie, dass dies bei der Deutschen Börse auch geschieht?

Unser Geschäftsmodell ist das Bauen, Beladen und Betreiben von Märkten basierend auf Technologien in einem regulierten Rahmen. Die Distributed-Ledger-Technologie definiert Märkte neu. Diese sind verteilter und weniger geschichtet, d.h. auf einer Ebene. Auf ihnen wird, wie ein Internet der Werte, zukünftig das Bewegen von digitalisierten Assets möglich sein. Präziser gesagt: das Bewegen von in einer neuen Art und Weise digitalisierten Assets. Diese können in verschiedenen Konstellationen hin- und her transferiert werden, sei es Business-to-Business, Business-to Consumer oder Business-to-Business-to-Consumer. Alle diese Möglichkeiten sind zugleich in der neuen Technologie eingebaut.

Was meinen Sie damit?

Ich spreche nicht von nativen Kryptowährungen. Ich spreche über digitalisierte Assets, welche die Welt der bestehenden Assetklassen erweitern werden, und einer damit einhergehenden Infrastruktur. Wir müssen diese Technologien nicht nur verstehen, sondern sie auch anwenden können. Das andere ist, wie solche Technologie auf unserem bestehenden Geschäftsmodell zusätzlichen Wert generieren können. Denn die Technologie an sich kann kein Selbstzweck sein, sondern muss Anwendung in einem konkreten Business Case finden und Wert für die Marktteilnehmer schaffen. Da ist die Collateral-Management-Lösung, die wir gemeinsam mit HQLAx entwickelt haben, das perfekte Beispiel.

Darüber soll die Verschiebung von Wertpapieren, die als Sicherheit dienen – also Collateral – einfacher werden.

Ja. Das HQLAx Target Operating Modell nutzt dafür die Distributed-Ledger-Technologie. Technisch gesehen erfolgt im ersten Schritt eine Tokenisierung von Wertpapieren. Es gibt also eine Ebene, die auf DLT basiert, die aber verschiedene Anknüpfungspunkte in die etablierte Wertschöpfungskette hinein hat. Auf der Handelsebene ist dies das Eurex-Repo-System, das ist ein elektronischer Handelsplatz, auf dem außerbörsliche Finanzierungsgeschäfte getätigt werden. Die Deutsche Börse fungiert dabei als so genannte Trusted Third Party, an welche Depotstellen angebunden werden können.

Ist das Projekt vor allem auf Europa fokussiert?

Der anfängliche Teilnehmerkreis des HQLAx-Modells hat seinen Schwerpunkt in Europa, es lässt sich aber grundsätzlich auch über Europa hinaus anwenden. Das hängt von der Herkunft der Teilnehmer ab, die bereit sind, das rechtliche Konstrukt dieser Lösung anzunehmen. HQLAx muss von der Idee her auch nicht nur auf das Ausleihen von hochqualitativen Assets beschränkt sein. Es gibt keine Zahlungsabwicklung, sondern wir reden hier über Delivery versus Delivery – DVD. Es werden also nur Kreditbeziehung und Wertpapiereigentum ausgetauscht. Wenn es dereinst einmal Bargeld auf einem dezentralen Netz geben soll – also Cash on Ledger – und dies über einen Coin oder einen Token möglich wird, der die Qualität von Zentralbankgeld hat, dann öffnet sich dieses Modell auch für unterschiedliche Zug-um-Zug-Lieferungen gegen Bezahlung, also Delivery versus Payment – DVP – und damit für den heute üblichen Wertpapier-Abwicklungsstandard.

Worin liegt der ökonomische Vorteil der Lösung für die Nutzer des HQLAx Modells?

Bei HQLAx liegt der Charme darin, dass unsere Kunden Wertpapiere an verschiedenen Stellen verwahren und im Grunde zu viel Collateral – also Sicherheiten – vorhalten, da sie es nicht effizient einsetzen können und dafür signifikante Basispunkte an Kosten tragen müssen. Auch haben viele Marktteilnehmer nicht immer die richtige Qualität von Collateral zur richtigen Zeit am richtigen Ort zur Verfügung. Innerhalb eines Tages ist es oft nicht möglich, die gewünschten Sicherheiten von A nach B zu verschieben. Mit unserer Lösung erlauben wir deren Mobilisierung ohne diese über Verwahrstellen hinweg zu bewegen. Die DLT erlaubt es, Wertpapierkörbe – so genannte Collateral-Baskets – durch einen Token abzubilden und das Eigentum in Echtzeit zu übertragen.

Die Lösung basiert auf R3 Corda, was hat es damit auf sich?

R3 ist eine der DLT-Unternehmenslösungen. Wir entwickeln mit dem HQLAx-Modell nicht nur eine Lösung für spezielle Collaterals, sondern bauen gleichzeitig auch ein Netz an Teilnehmern auf, die an einer DLT-Lösung angeschlossen sind, für die sie Nutzungsrechte haben – also eine so genannte Permissioned DLT. Wenn dieses Netzwerk aufgebaut ist, und wenn die großen Markteilnehmer ihre Knoten auf diesem Netzwerk haben, dann fungiert dies als Basis für einen Kommunikationskanal, unabhängig davon, welche Assets darauf bewegt werden. Das HQLAx-Konstrukt ist grundsätzlich nicht auf eine spezielle Art von Sicherheiten limitiert. Wenn sich auch eine Zahlungsabwicklungs-Lösung darauf aufsetzen lässt, die vertrauenswürdig ist, dann sind auch Zug-um-Zug-Abwicklung möglich, und zwar für jedes Asset, das tokenisiert ist, so es denn rechtssicher ist. Diese Token können Besitz- oder Eigentumsanteile repräsentieren. Mit einem Zahlungstoken in der angemessenen Qualität, sei es ein sogenannter Stable Coin oder ein besicherter Token, lassen sich auch neue Märkte erschließen.

Das ist die Vision – was bringt R3 Coda dabei?

R3 ist eine technologische Netzwerklösung, die künftig verschiedene Bausteine enthalten soll, wie beispielsweise für die rechtssichere Tokenisierung, für Risikomanagement, für eine Collateral-Lösung, für eine Matching-Lösung sowie für das Reporting. Auch andere Anbieter, die solche Netzwerklösungen bereitstellen, arbeiten an diesen Optionen. Ein solcher Baukasten ließe sich dann grundsätzlich für jeden Markt nutzen. Wenn man mit Anbietern solcher DLT-Unternehmenslösungen spricht, stellt man fest, dass unterschiedliche Netzwerke miteinander verknüpft werden können, nicht nur Finanznetzwerke. Das ist spannend, denn es kommen Prozessketten ins Spiel, die heute nicht effizient und transparent sind und nicht dieses Niveau an Automatisierung haben, wie es in Teilen der Finanzdienstleistungswelt üblich ist. Hier kann DLT eine deutliche Effizienz- und Transparenzsteigerung bewirken. Das Problem von DLT ist nur, dass diese neue Technologie gegen eine vierzig Jahre lang aufgebaute, regulatorisch und kundenseitig anerkannte Technologie antreten muss. Das ist gut und schlecht zugleich: Wir haben eine gute, vertrauenswürdige Infrastruktur, in der alle Ebenen immer synchron miteinander geschaltet sind. Das regulierte Rahmenwerk stimmt mit der Funktionalität und mit dem Geschäftsmodell überein und mit der technischen Implementierung. Jetzt entsteht eine dezentrale Technologie, die viel stärker Peer-to-Peer-orientiert ist, und weniger Intermediäre braucht. In Asien ist die Finanzinfrastruktur beispielsweise nicht so alt und etabliert, dort ist eine Umstellung einfacher.

Kann dies der Nukleus für eine neue Art der Börse sein?

Es kann ein Nukleus für mehrere mögliche Plattformen sein. Die spannende Frage ist, wie wir uns als Marktinfrastrukturanbieter positionieren, um ein Ökosystem für digitale Assets aufzubauen. Die Ausgabe eines Wertpapiers, wie sie heute geschieht, ist im Prinzip nichts anderes, als eine regulierte, rechtssichere Tokenisierung. Jeder Token muss irgendwann auch gelistet und handelbar gemacht werden. Beim Listing braucht es eine Handelsmöglichkeit auf einem regulierten Marktplatz. Jeder Token braucht ein Zuhause, also eine sichere und wohl auch regulierte Verwahrung.

Würde es helfen, wenn Token als Wertpapiere definiert würden?

Das ist wohl zu kurz gesprungen, denn es gibt unendlich viele Arten von Token, solche, die Unternehmensteile repräsentieren, oder die darauf abzielen, Dinge zu replizieren, die Wertpapiere als Finanzierungsinstrumente oder Investitionsinstrumente haben. Es kommt darauf an, welche Qualität und Eigenschaft diese Token haben und wie sie einzuordnen sind. Wenn ein Token eins zu eins einem Wertpapier entspricht, müsste der Regulator technologieagnostisch einen Token auch als Wertpapier anerkennen, und er könnte auf einem Handelsplatz gelistet werden. Dann folgt der Token dem Weg aller Wertpapiere in einer regulierten Welt. Ich glaube aber, dass es weitere Möglichkeiten gibt, je nachdem ob ein Finanzinstrument tokenisiert wird oder eine andere Art von Asset, beispielsweise auch Immobilien oder Industriegüter. Diese wären dann natürlich nicht von der Finanzmarktregulierung betroffen bzw. potentiell anders reguliert.

Um noch einmal auf HQLAx zu kommen: Ein Börsenbetreiber kann ja auch als Standardsetzer im Bau sicherer Handelsplätze auftreten?

Es braucht eine sichere Handelsplattform und eine für institutionelle Kunden annehmbare Verwahrlösung. Wir schauen uns das auch an und prüfen das intensiv. Für uns ist auch die Frage, was das geeignete Umfeld ist, um einen solchen Markteintritt vorzunehmen. Auch vor dem Hintergrund, dass wir ein regulatorisches Umfeld brauchen, wo wir solche Dinge ausprobieren können. Und wo wir auch eine Lernkurve beschreiten können. Die Märkte auf Basis der Tokenisierung entwickeln sich einfach sehr schnell. Wenn sie den Krypto-Hype betrachten, oder die Aufmerksamkeit um Initial Coin Offerings, die nun abgeebbt ist, ist das Entwicklungstempo rasant. Grundsätzlich sollten und werden Börsen auch in der Zukunft eine entscheidende Rolle einnehmen, wenn es darum geht, Standards zu setzen und transparente, sichere Marktinfrastruktur zur Verfügung zu stellen. Um dies jedoch auch auf Basis von DLT für digitalisierte Assets machen zu können, benötigen wir ein regulatorisch stabiles und technologieagnostisches Umfeld.

Kann dies in Eschborn sein?

Wer sich mit Regulierung beschäftigt, sieht, dass es einige Rechtsräume in Europa gibt, die weiter sind als der deutsche. Die Regulierung ist weltweit recht fragmentiert. In Asien gibt es regulierte Plätze, die durchaus das Thema anpacken. In der Schweiz gibt es eine sehr vitale Bewegung, auch in Malta, Gibraltar oder Luxemburg gibt es Initiativen. Generell schreitet die Weiterentwicklung der Technologie aktuell sehr viel schneller voran als die benötigten regulatorischen Rahmen. Solange diese Lücke besteht, insbesondere auf deutscher und europäischer Ebene, werden wir das Potential der neuen Technologien nicht vollständig ausschöpfen können. 

Das Interview führte Dietegen Müller.

Der Artikel ist zuerst in der Börsen-Zeitung am 26. Februar 2019 erschienen.

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